浅谈万科（二）
这是我的第25篇原创文章
走在价值投资成长路上的同时，也希望能给有缘的读者提供一个新的视角。
毕竟每个人迟早都会有投资的需要，投资路上或多或少会犯错，多个视角或许能少点摸索、少走弯路、少交学费。
我的观点可能会有错误，但绝对是真诚的。
请大家务必结合自身情况，独立分析判断，三思而后行。
上一篇，我们梳理了万科的发展历史，今天谈谈我对万科的投资逻辑的理解。
02
万科的投资逻辑
以下分业务板块，从基本面角度，分析万科目前的竞争优势、劣势、机会和挑战。
（一）优势和劣势
1.住宅及物业板块。“地段、地段，还是地段”是曾经家喻户晓的房产广告语，诚然，核心地段的稀缺性决定了其在市场中无可撼动的高端地位。但是经过疫情这三年，以及互联网经济多年的发展，人们对居住品质的要求更加多样，宜居性被摆到了更高的位置。特别是在核心地段增量土地越来越少的情况下，用更好的产品和服务来满足消费者的居住需求才是正解。
中高端市场上，万科以其标准化的硬件设计和服务配套，在城市主流消费人群——中产阶级中，树立了不错的市场口碑，也获得了相应的品牌溢价。比如2021年开盘的上海虹桥“天空之城” 保持了中高端的住宅品味之外，还引领了新的居住理念——首次在上海引入“TOD”住宅开发模式。TOD,即以公共交通为导向的开发,社区、商圈、配套设施紧密环绕公共交通枢纽，使公共交通的利用效率最大化。
2021年旗下物业服务，包括住宅社区物业、商企物业、城市服务共同组成的“万物云”板块收入240亿元，同比增长32.1%，占集团营业收入总额约5%。由于运营成本升高，物业管理的毛利润率有所下降，为17%，低于房产开发的22%。2022年“万物云”在港交所分拆上市，拓宽了该业务的融资渠道。
随着物业管理服务智能化水平提升，市场份额势必向有资源优势的大企业集中，传统的低端物业服务向创新型、人性化服务的更新迭代，有助于万物云板块进一步提升市场占有率。趋势是确定的，但集中的过程是缓慢的。
最近两年，万科的销售额和销售面积增速分别为3.9%和1.8%，均为近几年最低增速。整体市场的降温和企业土地储备的下降给住宅开发业务带来不小的压力。万科整体承担的有息负债的资金成本相对于其他房企来说是比较低的，但高企不下的土地成本和管理费用等依然阻碍了毛利率的提升，最近几年都有小幅下滑，预计未来依然很难有大幅提升。
在住宅开发进入增长瓶颈期之后，“持有型物业”必然成为房地产开发商今后持续发力的重点。万科的物流仓储、商管服务、长租公寓和酒店度假村都是属于这一类，是地产开发和物业管理的延伸项目，既能发挥主业积累的优势，也为主业储备项目资源和探索新的模式，有利于集团整体稳健经营，和主业之间是相互促进、良性互动的关系，属于比较合理的多元化。再看之前恒大在地产之外“全面开花”的多元化，比如矿泉水、新能源汽车等，基本都和主业无关，烧完投资之后就没有下文了，属于盲目扩张的多元化。一对比，高下立现。
2.物流仓储服务。2015年成立的万纬物流主营冷链仓储服务，目前规模全国第一。2021年，物流仓储服务收入31.6亿元，同比增长68.9%，是表现比较亮眼的一个板块。
年前，国家商务部发布数据，2022年我国外贸进出口总额首破40万亿元，依然是世界第一的货物贸易国，可见商贸流通业在主要靠消费拉动经济的当下依然是前景良好、需求不断增长的行业。物流仓储，特别是高标准的冷链物流仓储在未来会显得更加不可或缺。
作为消费者，我们可以回想一下，这一年来收了多少快递，其中有多少是冷链物流过来的。果子爸的老家在鄱阳湖边，有一次他问我，想不想吃鄱阳湖的鱼，今天下单，第二天就能收到，还是鲜活的。即使身在千里之外，家乡的味道为你打包，多亏了冷链物流的发达。
2021年，全国高标准仓库整体供应量增长18%，可见这一行业也是竞争激烈的。万科入局不算早，未来业绩能不能实现持续提升还要看其在物流整体供应链解决方案业务方面，能否创造新的增长点。
3.长租公寓。旗下“泊寓”定位集中式公寓租住服务提供商，2021年营收28.9亿元，同比增长13.9%。
前两年几家长租公寓暴雷，卷款跑路，反映了这个新兴行业还存在监管盲区和无序发展的情况，但也反过来也加速了行业竞争的集约化。大品牌、可信赖成为更多年轻人选择长租公寓时考虑的重要因素。“泊寓”除了自营的项目外，还采用轻资产运营方式输出管理和服务，承接国内大企业职工保障性住房运营业务。
在国家“租售并举”的方针引领下，将来一二线城市的长租公寓、保障性租赁住房、人才公寓等市场还有很大空间。2021年，全国集中式长租公寓共约260万套（万科运营20.87万套）其中品牌连锁公寓仅占约30%。市场还尚未形成一家独大的局面，中小企业居多，未来肯定会更加规范化，品牌化。
4.印力商管。印力是旗下商业物业开发和管理平台，“印象城”就是他们家的。2021年营收52.3亿元，同比增长23.9%，新开业项目建筑面积206万平方米，此外，规划中和在建的商业项目建筑面积为401万平方米。在疫情之下，万科的商业地产板块仍然有不错的表现，同时也储备了不少可供开发的余量。
虽然近几年商场越开越多，这个赛道已经无比拥挤，但黄金地段的商铺位置依然是商家眼中的“香饽饽”。当房东，坐收房租在这些地方基本属于“旱涝保收”，而且还掌握着定价权，可以每年涨价。据我观察，市中心核心商圈里的商铺“换手率”也不低，一个位置可能隔几个月就换一家店，生意不好的门店很快就会负担不起高昂的租金。
今年恢复常态后，消费信心应该会逐步提升，老百姓收入增加了，花起钱来自然更有底气，商场里的人气也会旺起来。虽然这个业务板块没有特别强的竞争优势，但随着整体经济的向好，也会沐浴到更多的景气。
（二）机遇与挑战
1.互联网冲击。走入21世纪的第二个十年，互联网新兴行业的闪耀令房地产、制造业等传统行业相形之下都黯然失色。有些传统行业遭受冲击后，利润空间被大大压缩。住宅建造由于不可替代的物理属性，受冲击不大。万科已经在住宅开发管理中运用了智能化、科技化的新工具，比如万物云空间科技服务。还有，利用新渠道扩大品牌影响力，比如自营的易选房app。互联网时代既是挑战也是机遇，理解新的规则，寻找新的伙伴，运用新的工具，才能将原有的业务做得更好。
2.房价上涨空间有限。房子向来是中国家庭最重要的资产，也是关系到社会稳定的关键因素。在“稳”字压倒一切的方针之下，我觉得整体风险是不大的，只是“买房=稳赚不赔”的时代已经过去了。经济学教授徐远总结出一个公式：大中型城市的房价涨幅=经济增速+通货膨胀率+城市化增速。按照刚刚公布的2022年我国GDP增速3%，通货膨胀按2%，城市化速度按0.5%来算的话，平均每年房价增速是5.5%，13年翻一番。如果考虑把钱用在其他投资上的机会成本，以及房贷利息等因素，如果不是自住刚需，买房投资今后可能不再划算了。
3.需求下降。撇去表面浮躁的泡沫，支撑地产商业逻辑的真正需求其实一直在悄然生长。国家统计局刚公布的人口数据是截至2022年底，我国常住人口的城镇化率达到65%，同比增长0.5%，虽然比徐远保守预期的1%还要低了一半，但相比发达国家，还有提升的空间。除了首套房的刚需外，住房改善需求——“刚改”的比例越来越大。前几天，和朋友聊天，他极力推荐我去摇号买新房。他自己把前几年买的二手房卖了，摇中了新房。因为新房有限价，而且居住体验更好，“买到就是赚到”，身边类似这样“以旧换新”的朋友越来越多。
4.土地储备下降。地产行业最基本的生产资料就是土地。像上海这种一线城市的土地存量今后基本上靠城市更新改造来腾挪，增幅也会越来越小。新开盘的住宅大部分都在郊区，核心地段的“旧改”也接近瓶颈。去年，上海黄浦区完成最后一块成片二级旧里拆迁，标志着上海成片二级旧里房屋改造全面完成。大中型城市的土地储备越来越少，对开发商来说，也就意味着项目减少，营收减少。
随着楼市整体降温，房地产企业已集体打出“活下去”的口号，大家普遍对这个行业比较悲观，所以房地产个股目前整体估值比较低，一些龙头企业的动态市盈率在10以下。
我认为，这个行业提供的依然是老百姓离不开的刚需产品，也是实现对美好生活的向往过程中不可或缺的重要一环，因此整体还是会随着经济的复苏而回暖。在保持财务稳健和合理多元化的前提下，未来万科还有业绩提升和信心提升的空间可以期待。
今天就先聊到这里，我们下期见~
参考文献：
《王石：理想不会落幕》，王艺超，中国民航网微信公众号，2018.07.30；
《中国房价变化历史》，上海房地产投资展览会官方网站，2022.11.07；
《看透地产股》，边航，《机械工业出版社》，2021.10；
万科历年年报。